上周重啟公開市場(chǎng)操作后，2月25日，央行繼續(xù)開展400億元的逆回購(gòu)操作，當(dāng)日無(wú)逆回購(gòu)到期，實(shí)現(xiàn)凈投放400億元，另?yè)?jù)Wind數(shù)據(jù)，本周還有600億元的逆回購(gòu)到期。
貨幣市場(chǎng)月末效應(yīng)又來(lái)，頗具代表性的Shibor（上海銀行間同業(yè)拆放利率）和銀存間質(zhì)押式回購(gòu)利率出現(xiàn)回升。中國(guó)民生銀行首席研究員溫彬?qū)Φ谝回?cái)經(jīng)表示，近期流動(dòng)性主要受貨幣派生放緩、地方債發(fā)行增多、月末監(jiān)管效應(yīng)等因素影響，總體處于“緊平衡”狀態(tài)下，短端利率壓力小幅回升。
關(guān)于貨幣政策，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，貨幣政策有進(jìn)一步寬松空間，尤其是央行公布四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告后，去掉了關(guān)于貨幣政策“中性”和“把好貨幣供給總閘門”的表述，中信證券固收首席分析師明明對(duì)記者稱，接下來(lái)降息和擴(kuò)表皆有可能，當(dāng)然也或有新工具的出現(xiàn)。
資金面月末效應(yīng)凸顯
臨近月末，貨幣市場(chǎng)顯現(xiàn)短期擾動(dòng)。2月25日，Shibor多數(shù)上行，延續(xù)近日短升長(zhǎng)降格局。其中，隔夜、1周和2周期限的Shibor分別上漲17.4bp、5.8bp和11bp；3個(gè)月Shibor微漲至2.7520%，6個(gè)月和9個(gè)月和1年期限的Shibor分別下行0.4bp、0.2bp和0.4bp。
事實(shí)上，自去年下半年以來(lái)，在流動(dòng)性環(huán)境整體寬松下，每逢月末資金利率總出現(xiàn)上行，市場(chǎng)流動(dòng)性分層也時(shí)有發(fā)生。明明告訴記者，這種周期性緊張并非是受流動(dòng)性總量影響，而是因?yàn)橐糟y行為主導(dǎo)的金融機(jī)構(gòu)融出意愿不足，背后最大的因素則是監(jiān)管考核。
據(jù)了解，目前針對(duì)銀行主要有兩大監(jiān)管體系，一是銀監(jiān)會(huì)的《銀行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管核心指標(biāo)》和監(jiān)管級(jí)“CAMELS+”體系，二是央行的MPA（宏觀審慎評(píng)估體系）考核。明明分析稱，在兩類監(jiān)管體系諸多指標(biāo)當(dāng)中，對(duì)流動(dòng)性影響最大的是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)和MPA的宏觀審慎資本充足率，前者按月報(bào)送、時(shí)點(diǎn)考核，后者按季報(bào)送、時(shí)點(diǎn)考核，所以對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生的影響主要集中在月末和季末。
公開市場(chǎng)方面，上周央行重啟逆回購(gòu)操作，2月20日開展了200億元的7天期逆回購(gòu)，因當(dāng)日無(wú)逆回購(gòu)到期，實(shí)現(xiàn)全部?jī)敉斗?，這距離上次央行開展公開市場(chǎng)操作過(guò)了10個(gè)工作日。之后，央行又于2月22日開展了400億元逆回購(gòu)操作，實(shí)現(xiàn)凈投放400億元。
值得注意的是，除了開展逆回購(gòu)操作外，央行還于2月21日發(fā)放抵押補(bǔ)充貸款（PSL）719億元，用以對(duì)沖稅期高峰、中央國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理到期等因素。業(yè)內(nèi)人士分析稱，春節(jié)央行適時(shí)重啟公開市場(chǎng)資金投放，來(lái)應(yīng)對(duì)企業(yè)繳稅和政府債券發(fā)行等影響，表明其呵護(hù)流動(dòng)性的態(tài)度。
整體來(lái)看，2月中上旬流動(dòng)性處于較為充裕的水平，前期央行流動(dòng)性投放效應(yīng)顯現(xiàn)，短期春節(jié)過(guò)后資金面平穩(wěn)。貨幣市場(chǎng)利率大體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，銀行間市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、票據(jù)市場(chǎng)等市場(chǎng)利率皆出現(xiàn)不同程度的下行，同時(shí)，債券市場(chǎng)漲跌互現(xiàn)。
1周Shibor由2月1日的2.72%下行至月中的2.35%，DR007（銀行間7天質(zhì)押式回購(gòu)利率）再度出現(xiàn)與OMO（公開市場(chǎng)操作）利率倒掛現(xiàn)象。華泰策略團(tuán)隊(duì)曾巖等人分析稱，寬松的流動(dòng)性環(huán)境亦為市場(chǎng)春季躁動(dòng)形成助力，10年期國(guó)債收益率下行明顯，對(duì)A股估值修復(fù)形成利好。
但由于節(jié)后一周央行通過(guò)逆回購(gòu)和MLF到期凈回籠流動(dòng)性10635億元，且未作任何對(duì)沖，流動(dòng)性總量已有所下降，這在公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告的表述上有所體現(xiàn)。央行公告由之前的“銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平”轉(zhuǎn)為近期的“銀行體系流動(dòng)性處于合理充裕水平”。
另?yè)?jù)Wind數(shù)據(jù)，本周公開市場(chǎng)將有600億元央行逆回購(gòu)到期，分別是2月27日和3月1日到期200億元和400億元。地方債方面，本周約有1665億元地方債發(fā)行，節(jié)奏緊湊。因此從量上分析，考慮到逆回購(gòu)到期及地方債發(fā)行增多等因素，央行可能會(huì)繼續(xù)展開適時(shí)適量的逆回購(gòu)操作，削峰填谷平抑短期流動(dòng)性波動(dòng)。
不過(guò)總體而言，近期流動(dòng)性供求擾動(dòng)因素有限。2018年央行通過(guò)降準(zhǔn)等措施實(shí)現(xiàn)的長(zhǎng)期資金投放已在銀行間形成充裕的流動(dòng)性，DR007緊貼7天逆回購(gòu)利率2.55%低位運(yùn)行，并時(shí)有突破，銀行超儲(chǔ)率亦有所提高，資金利率下行正逐漸傳導(dǎo)至信貸市場(chǎng)。另外，通常來(lái)說(shuō)，春節(jié)后一兩個(gè)月是傳統(tǒng)的資金寬松時(shí)期，再加上適時(shí)合理的流動(dòng)性投放，多位券商分析師預(yù)計(jì)，資金面大概率保持偏寬松狀態(tài)。
貨幣政策仍有較大空間
自1月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)公布以來(lái)，超出市場(chǎng)預(yù)期的四萬(wàn)億天量社融引發(fā)熱議，但市場(chǎng)認(rèn)為，社會(huì)融資規(guī)模和廣義貨幣的合理增長(zhǎng)體現(xiàn)了逆周期調(diào)節(jié)的要求，是前期貨幣政策效果的集中體現(xiàn)。
數(shù)據(jù)顯示，2019年1月社會(huì)融資規(guī)模增量為4.64萬(wàn)億元，比上年同期多1.56萬(wàn)億元。1月末，社會(huì)融資規(guī)模存量為205.08萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)10.4%，增速比上月末高0.7個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期低2.3個(gè)百分點(diǎn)。
關(guān)于社融新增規(guī)模較多的原因，央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)兼新聞發(fā)言人阮健弘分析，1月社融增速明顯回升顯示出金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度加大，是貨幣政策效果逐漸顯現(xiàn)的結(jié)果。
回顧2018年，自二季度以來(lái)，每個(gè)季度央行流動(dòng)性投放均超1萬(wàn)億，累計(jì)實(shí)現(xiàn)超4萬(wàn)億元的資金投放。與此同時(shí)，央行數(shù)量工具的使用也轉(zhuǎn)向長(zhǎng)期流動(dòng)性投放，二季度以來(lái)通過(guò)降準(zhǔn)釋放的資金占總釋放量的80%以上，逆回購(gòu)和MLF投放占比有所降低。
另外從貨幣政策的特征來(lái)看，央行出臺(tái)的結(jié)構(gòu)性政策較多，主要包括定向降準(zhǔn)、擴(kuò)大合格擔(dān)保品范圍、創(chuàng)設(shè)TMLF工具、創(chuàng)設(shè)CBS（央行票據(jù)互換）等，其目標(biāo)多為刺激銀行信貸，從而定向滴灌小微、民營(yíng)企業(yè)的貸款融資。
值得注意的是，近日發(fā)布的2018年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，去掉了關(guān)于貨幣政策“中性”和“把好貨幣供給總閘門”的表述，更加強(qiáng)調(diào)逆周期調(diào)節(jié)和結(jié)構(gòu)性貨幣政策緩解小微、民營(yíng)企業(yè)融資問(wèn)題。明明分析，“中性”和“閘門”的消失，往往意味著邊際寬松的貨幣政策。在全球增速放緩，未來(lái)不確定性增加的背景下，去杠桿的節(jié)奏和力度存在進(jìn)一步放緩的可能，預(yù)計(jì)未來(lái)貨幣政策仍有邊際寬松的空間。
“繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，并不意味著貨幣條件維持不變，而是要根據(jù)形勢(shì)發(fā)展變化動(dòng)態(tài)優(yōu)化和逆周期調(diào)節(jié)，適度熨平經(jīng)濟(jì)的周期波動(dòng)，在上行期防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和通貨膨脹，在下行期對(duì)抗經(jīng)濟(jì)衰退和通貨緊縮?！?/p>
對(duì)此，明明預(yù)計(jì)，未來(lái)降息和擴(kuò)表皆有可能。降息方面，方式可能有很多種，更大概率是調(diào)整OMO政策利率，其他還包括創(chuàng)新工具并給予利率優(yōu)惠等；擴(kuò)表方面，當(dāng)前貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制仍受到阻滯，可以動(dòng)用價(jià)格工具，也可以選擇進(jìn)行主動(dòng)擴(kuò)表，亦不排除有新工具的出現(xiàn)。
