6月20日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法(征求意見稿)》，擬修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡稱重組管理辦法），對(duì)重組政策規(guī)則適時(shí)適度加以調(diào)整和優(yōu)化，以更好地滿足市場發(fā)展的要求。本次重組政策調(diào)整的主要內(nèi)容包括取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤”指標(biāo)；進(jìn)一步縮短“累計(jì)首次原則”計(jì)算期間，將累計(jì)期限由60個(gè)月減至36個(gè)月；放寬創(chuàng)業(yè)板借殼上市，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市；恢復(fù)重組上市配套融資等，盡管目前尚處于征求意見過程中，但筆者認(rèn)為調(diào)整的大方向已相對(duì)明確。

　　重組管理辦法自2008年3月誕生至今，在基于特點(diǎn)的歷史背景及原因下，經(jīng)歷了4次重大修訂和調(diào)整，在解決A股市場特定階段面臨的需求和矛盾上起了十分重要的作用，對(duì)市場產(chǎn)生了較為深遠(yuǎn)的影響。歷史實(shí)踐證明，政策與制度的演變與完善，推動(dòng)了A股并購重組市場由弱小變成強(qiáng)大、由無序邁向規(guī)范，加速了資本與產(chǎn)業(yè)深度融合，更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2016年至今，A股上市公司并購重組總金額超過5萬億規(guī)模，為國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大做出了突出貢獻(xiàn)。

　　以制度變革助力產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是股市的首要任務(wù)之一。而盤活存量市場，發(fā)揮A股并購重組的功能與效率，高效化解市場風(fēng)險(xiǎn)、提升上市公司質(zhì)量，是不可或缺的核心主題，是夯實(shí)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要手段，也是反映現(xiàn)階段市場各方的忠實(shí)心聲。本次重組新政的推出，恰逢其時(shí)，是落實(shí)易會(huì)滿主席提出的堅(jiān)持增量和存量并重，以增量帶動(dòng)存量，實(shí)現(xiàn)市場優(yōu)勝劣汰，持續(xù)提高上市公司質(zhì)量，平穩(wěn)化解存量風(fēng)險(xiǎn)的具體體現(xiàn)。

　　筆者看來，以增量帶動(dòng)存量可有雙重釋義，既可理解為以科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制引領(lǐng)A股存量市場變革，也可理解為通過重組引入場外優(yōu)質(zhì)增量資源，盤活場內(nèi)存量資產(chǎn)、激發(fā)系統(tǒng)整體活力、化解市場積聚的風(fēng)險(xiǎn)。本次重組新政正是如此，雖難說完美，但卻恰到好處，重組管理辦法修訂的內(nèi)容以存量優(yōu)化、提質(zhì)增效、化解風(fēng)險(xiǎn)為出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，在遵從市場規(guī)律和現(xiàn)實(shí)選擇的基礎(chǔ)上，擇機(jī)對(duì)過往政策加以完善優(yōu)化，增強(qiáng)政策的包容性和適配性，針對(duì)市場特定主體給予更加靈活的操作空間，同時(shí)限制投機(jī)炒作的機(jī)會(huì)，精準(zhǔn)的將政策調(diào)整發(fā)力于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和風(fēng)險(xiǎn)有效化解上，并實(shí)現(xiàn)二者相互促進(jìn)和有效聯(lián)動(dòng)。

　　重組新政將拓寬因流動(dòng)性問題或者面臨發(fā)展瓶頸的A股公司及其大股東的破題路徑，增強(qiáng)A股并購重組活力和效能，也為盈利能力較強(qiáng)的高科技新興企業(yè)高效借道資本市場，加速技術(shù)整合與規(guī)模擴(kuò)大提供有利的政策支持。上市公司大股東可通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，將公司轉(zhuǎn)讓給具有競爭實(shí)力的產(chǎn)業(yè)資本方，再由產(chǎn)業(yè)資本方將旗下的盈利較好、質(zhì)量較高的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置入上市公司，發(fā)揮A股市場資源整合與資金配置的核心功能，引導(dǎo)股市在產(chǎn)業(yè)升級(jí)中化解風(fēng)險(xiǎn)，在風(fēng)險(xiǎn)化解中推動(dòng)產(chǎn)業(yè)壯大?！扒喑鲇谒{(lán)而勝于藍(lán)”，面對(duì)當(dāng)前日新月異的時(shí)代，市場需要新陳代謝、吐古納新。

　　按照現(xiàn)行的重組管理辦法，構(gòu)成借殼上市遵循總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、收入、凈利潤、發(fā)行股份數(shù)等五個(gè)可量化的標(biāo)準(zhǔn)，只要觸發(fā)其中之一，即構(gòu)成借殼上市。取消凈利潤指標(biāo)，適用于具有一定市場影響力、資產(chǎn)規(guī)模較大，但凈利潤相對(duì)較低或者虧損的上市公司，其可以在重組新政的支持下，在不觸發(fā)借殼的條件下通過并購重組嫁接盈利能力較好的資產(chǎn)，改善公司整體盈利水平，為公司產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)贏得時(shí)間和空間。但是對(duì)于部分積重難返、資產(chǎn)規(guī)模較小、規(guī)范性較差的中小上市公司，可能依然面臨加速退市的局面。

　　此次縮短累計(jì)期限，可以加快推動(dòng)產(chǎn)業(yè)投資人借助上市公司平臺(tái)實(shí)施資本運(yùn)作的進(jìn)程，促進(jìn)其接管上市公司后進(jìn)行優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)和資源的重整，助力上市公司業(yè)務(wù)優(yōu)化和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，提升上市公司質(zhì)量。縮短累計(jì)期限亦是與成熟市場進(jìn)一步接軌，香港上市規(guī)則對(duì)于借殼上市認(rèn)定為，在上市公司控制權(quán)發(fā)生變化的24個(gè)月內(nèi)，上市公司向取得控制權(quán)的人士收購的資產(chǎn)值達(dá)到殼公司資產(chǎn)的100%。此外，還可大大激發(fā)市場主體參與化解股票質(zhì)押等債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主動(dòng)性和積極性，為上市公司及其大股東注入流動(dòng)性，全面有效發(fā)揮上市公司的核心價(jià)值。Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年至今，由于受經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、股市價(jià)格波動(dòng)、監(jiān)管新政頒布、高比例股票質(zhì)押等多重因素影響，有94家A股上市公司控制權(quán)已發(fā)生轉(zhuǎn)移，諸多控股股東因流動(dòng)性問題或者上市公司業(yè)績持續(xù)下滑等因素難以為繼，選擇出售控股權(quán)。而重組新政給相關(guān)方化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營壓力打了一扇新的窗戶。

　　本次重組新政中另一大亮點(diǎn)，是放寬不允許創(chuàng)業(yè)板借殼上市的限制，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)可以借殼創(chuàng)業(yè)板公司。如此又為新興科技產(chǎn)業(yè)開通了新的資本運(yùn)作渠道，讓A股市場多層次融資體系全方位服務(wù)于供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，利用創(chuàng)業(yè)板殼資源價(jià)值，通過市場化、法治化的手段，引導(dǎo)和推動(dòng)A股市場實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，重塑股市估值體系。

　　筆者以為還有幾個(gè)問題需進(jìn)一步明確：首先，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的行業(yè)范圍需明確，可考慮參考近期發(fā)布的《上海證券交易所科創(chuàng)板企業(yè)上市推薦指引》或是遵照曾經(jīng)發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步做好創(chuàng)業(yè)板推薦工作的指引》并結(jié)合國務(wù)院及相關(guān)部門近期發(fā)布的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃予以參考；其次，考慮到借殼上市與一般發(fā)行股份購買資產(chǎn)存在較大差異，需明確其配套融資的規(guī)模、比例以及用途；最后，新舊制度如何有效銜接，保證政策平穩(wěn)過渡等。此外，重組配套融資與再融資規(guī)則相互連接、互為影響，若是后續(xù)再融資規(guī)則在發(fā)行鎖價(jià)、放寬規(guī)模比例上配合調(diào)整，將大幅提升本次重組新政的實(shí)施效能。本次重組新政，目標(biāo)明確、精準(zhǔn)發(fā)力、包容有度，或催生A股新的并購浪潮，將資本市場推向更高發(fā)展層次。讓我們拭目以待。